欧洲央行的经济学家们发出了警示，强调美国科技股的调整不仅有可能发生，而且这一现象应视为在预期之中。即使人工智能技术兑现了投资者的全部预期，风险依然存在。欧央行的研究人员Malin Andersson与Stefano Corradin在官方博客中指出了两条互相关联的逻辑。首先，随着人工智能技术在经济中广泛应用，较高的风险将从单个企业扩展至整个经济，这将迫使投资者要求更高的风险溢价，若利润增长未能覆盖这种溢价，股价将遭受压力；其次，投资者的过度乐观可能推动估值超过基本面，一旦市场情绪逆转，回调幅度可能会更加剧烈。

这一警示对欧元区金融稳定具有直接的影响。研究显示，欧元区的家庭持有大约4400亿欧元的美国科技股敞口，保险公司和养老基金也持有“科技七巨头”的大量股份。研究人员指出，“美国AI市场的冲击不会仅限于美国”，如果股市崩盘与更广泛的市场动荡重叠，将对欧元区造成“金融稳定的威胁”。

在回调的逻辑上，即使人工智能取得成功，股价依然有可能下滑。研究人员解释，科技股的估值结构性矛盾使得这种回调几乎无法避免。在人工智能发展的初期，英伟达等先锋企业的股票拥有显著的“期权价值”，投资者希望通过技术突破实现巨大的潜在收益，促使市盈率显著上升。然而，随着技术的成功和其在整体经济中的扩散，不确定性将从个别企业转移至宏观经济层面。“如果这一技术随后遇到任何问题，整个经济将会遭受影响，”研究人员指出。而与个别公司的风险不同，经济层面的系统性不确定性则无法通过分散投资来对冲，因此，投资者将要求更高的回报来补偿所承担的风险。这将导致风险溢价上升，从而反过来抑制股票估值——即使人工智能最终获得成功，股价也可能会下跌。

研究人员还将当前的AI投资潮与历史上多次技术驱动的投资热潮进行了比较，包括19世纪的铁路热、20世纪20年代的电力和无线电扩张，以及21世纪初的互联网泡沫。“在每个案例中，真正具有变革性的技术会吸引大量资本，采用该技术的公司股票估值攀升，随后又急剧下滑，”研究人员表示。他们补充说，过于自信和乐观的投资者可能会将价格推高到超过基本面的水平，“一旦这种过度自信消退，价格的跌幅可能会比理性的情况更为剧烈”。不过，研究人员也提到，这并不意味着价格在经历回调后无法上涨，“如果人工智能被证明足够具有变革性，即使经历回调，其未来的估值仍可能远高于现在”。

需要注意的是，以科技股为主的纳斯达克100指数在上个月曾经历抛售，但随后已反弹至接近历史高位。尽管科技股的涨幅主要体现在美国市场，欧元区投资者面临的实际风险敞口却不容小觑。研究显示，欧元区家庭通过全球指数基金持有约4400亿欧元的美国科技股，同时保险公司和养老基金也在苹果、Alphabet、微软等“科技七巨头”中持有大量头寸。研究人员指出，美国股市与欧元区股市历史关联密切，美股的下跌可能通过市场情绪、信贷条件和就业市场进一步影响到欧元区。此外，研究人员警告，与互联网泡沫破裂时相比，政策制定者目前“应对市场动荡的空间明显更小”——现在的利率水平较低，财政政策调动的余地也相对有限。“尽管欧元区规模较小、估值相对较低的科技板块降低了本土市场自发崩溃的风险，”研究人员表示，“但这并不令人放心：家庭、保险公司和养老基金通过全球指数基金持有大量敞口，美国股市的压力历史上也会影响欧元区的股市。”